Creo que te refieres a lo siguiente, y te sugiero hacerlo de la siguiente manera:

1. Mantener una referencia a la imagen original, opaca.
2. Crear una copia de la imagen opaca, con la transparencia deseada;
    cada vez que quieras modificar la transparencia haces una copia de la imagen opaca, y liberas los recursos de la copia semi-transparente anterior.

Código sacado de mi framework y modificado un poco a las circunstancias:

''' ----------------------------------------------------------------------------------------------------
''' <summary>
''' Sets the opacity of an <see cref="Image"/>.
''' </summary>
''' ----------------------------------------------------------------------------------------------------
''' <example> This is a code example.
''' <code>
''' Dim img As Image = Bitmap.FromFile("C:\File.png").SetOpacity(opacity:=0.5F)
''' </code>
''' </example>
''' ----------------------------------------------------------------------------------------------------
''' <param name="sender">
''' The source <see cref="Image"/>.
''' </param>
''' 
''' <param name="opacity">T
''' The target opacity level, from <c>0.0</c> to <c>1.0</c>.
''' </param>
''' ----------------------------------------------------------------------------------------------------
''' <returns>
''' The <see cref="Image"/> with the opacity applied.
''' </returns>
''' ----------------------------------------------------------------------------------------------------
''' <exception cref="ArgumentOutOfRangeException">
''' opacity
''' </exception>
''' ----------------------------------------------------------------------------------------------------
<DebuggerStepThrough>
Public Function SetOpacity(ByVal sender As Image, ByVal opacity As Single) As Image
 
    If (opacity < 0.0F) OrElse (opacity > 1.0F) Then
        Throw New ArgumentOutOfRangeException(paramName:="opacity")
 
    Else
        Using g As Graphics = Graphics.FromImage(sender)
 
            Dim matrix As New ColorMatrix
            matrix.Matrix33 = opacity
 
            Using ia As New ImageAttributes
 
                ia.SetColorMatrix(matrix, ColorMatrixFlag.Default, ColorAdjustType.Bitmap)
                g.DrawImage(sender, New Rectangle(0, 0, sender.Width, sender.Height), 0, 0, sender.Width, sender.Height, GraphicsUnit.Pixel, ia)
 
            End Using
 
        End Using
 
        Return sender
 
    End If
 
End Function

Source original:

• ElektroKit/Elektro.Imaging/Extensions/ImageExtensions.vb

• ElektroKit/Elektro.Imaging/Extensions/BitmapExtensions.vb

Saludos!

Aquí tienes un ejemplo:

Imports System.Drawing.Imaging
 
Public NotInheritable Class Form1 : Inherits Form
 
    Private srcImg As Image ' Source image.
    Private tmpImg As Image ' Transparent image.
 
    Public Sub New()
        MyClass.InitializeComponent()
        Me.srcImg = Bitmap.FromFile("C:\image.bmp")
    End Sub
 
    Private Sub Button1_Click() Handles Button1.Click
 
        If (Me.tmpImg IsNot Nothing) Then
            Me.tmpImg.Dispose()
        End If
 
        Me.tmpImg = Me.SetOpacity(Me.srcImg, 0.25) ' 25%
        Me.PictureBox1.BackgroundImage = Me.tmpImg
 
    End Sub
 
    Public Function SetOpacity(ByVal img As Image, ByVal opacity As Single) As Image
 
        If (opacity < 0.0F) OrElse (opacity > 1.0F) Then
            Throw New ArgumentOutOfRangeException(paramName:="opacity")
 
        Else
            Dim bmp As New Bitmap(img.Width, img.Height)
 
            Using g As Graphics = Graphics.FromImage(bmp)
 
                Dim matrix As New ColorMatrix
                matrix.Matrix33 = opacity
 
                Using ia As New ImageAttributes
 
                    ia.SetColorMatrix(matrix, ColorMatrixFlag.Default, ColorAdjustType.Bitmap)
                    g.DrawImage(img, New Rectangle(0, 0, bmp.Width, bmp.Height),
                                0, 0, bmp.Width, bmp.Height,
                                GraphicsUnit.Pixel, ia)
 
                End Using
 
            End Using
 
            Return bmp
 
        End If
 
    End Function
 
End Class
 

Saludos

Hasta donde lo probé funcionó correctamente. ¿Puedes mostrar la imagen en cuestión o especificar los detalles técnicos del formato de imagen que tiene?.

Saludos!

Disculpen la demora, el trabajo me impidió responder mas rápido.

El código de este enlace fue el que funcionó perfectamente, muchísimas gracias a todos

http://stackoverflow.com/questions/24817235/change-opacity-in-picturebox

    Public Shared Function ChangeOpacity(ByVal img As Image, ByVal opacityvalue As Single) As Bitmap
        Dim bmp As New Bitmap(img.Width, img.Height)
        Dim graphics__1 As Graphics = Graphics.FromImage(bmp)
        Dim colormatrix As New colormatrix
        colormatrix.Matrix33 = opacityvalue
        Dim imgAttribute As New ImageAttributes
        imgAttribute.SetColorMatrix(colormatrix, ColorMatrixFlag.[Default], ColorAdjustType.Bitmap)
        graphics__1.DrawImage(img, New Rectangle(0, 0, bmp.Width, bmp.Height), 0, 0, img.Width, img.Height, _
         GraphicsUnit.Pixel, imgAttribute)
        graphics__1.Dispose()
        Return bmp
    End Function